2007年,基本金屬商品價格依然停留在歷史的高點,A股市場有色金屬板塊指數也不斷沖擊新高。從金屬價格看,上半年基本金屬價格呈現差異化走勢,而有色金屬行業指數遠遠超越大盤和金屬價格漲幅。站在金屬商品的升浪之上,基于對有色金屬行業和細分行業的分析判斷,專家建議更多關注具有下游深加工產品,以及具有相對完整產業鏈條的公司的發展。
       
　　在以統治性貨幣美元不斷貶值的背景下,流動性過剩現象出現了;而由于金屬供給增速的減緩和消費的持續增長,導致了供需關系的緊張。這時候金屬商品牛市誕生了。從金屬價格看,上半年基本金屬價格呈現差異化走勢,金屬銅、鋅價格都出現了較大的調整;耀眼的鎳價經歷了近期的急挫之后,資金近期開始關注鉛金屬;鋁、錫價格波動則相對平穩。A股市場方面,自2005年7月以來有色金屬行業指數升幅為799.6%,遠遠超越滬深300指數(381%)和金屬商品價格升幅(145%),彰顯行業活躍魅力。需求中期不會萎縮從價格/消費的彈性角度分析,建筑建材、交通運輸、機械設備、電力電子、包裝等行業對于金屬產品存在剛性需求,諸多行業對于金屬材料和高分子塑料、陶瓷、木材等材料也有著較強的市場分割,使得金屬行業的價格/需求彈性系數長期圍繞在1附近。從產業的完整運行周期看,在逐漸傳導和消化了上游金屬原材料漲價因素之后,下游市場對于金屬的消費規模不會明顯減退。另一方面,從人均金屬消費量來看,中國、巴西和印度的平均用量與美國、日本還存在非常大的差距;而從消費結構看,在處于產業升級、大量投資基礎設施建設的發展中國家中,金屬消費市場還存在較大的潛在增長潛力(例如,發展中國家在建筑行業中銅消費較低,在未來消費不斷升級后,銅的用量有望得到提升)。因此可以預計,未來發展中國家將成為帶動全球金屬消費增長的主要動力。再從宏觀面看,雖然近期的部分經濟數據引發人們對于美國經濟減速、引發金屬消費萎縮的擔憂,但從制造業、行業采購指數和訂單指數看,金屬的消費依然旺盛。我們認為,從短期看金屬價格上漲對消費具有一定的抑制效果,但從中長期看,金屬的消費市場增長空間還很大,并不會出現萎縮。政策引導行業更健康發展我國既是有色金屬的生產大國,也是消費大國。從戰略角度出發,資源產品的出口必須以保證國內的長期穩定供給為前提;從經濟利益角度考慮,長期以來國內原材料和資源性產品低價出口現象也應該得到有效遏制。
       
　　2007年7月,國家再次調整了出口稅收政策,一方面為了減輕貿易順差的矛盾,另一方面旨在優化出口商品結構,抑制“高耗能、高污染、資源性”產品的出口,促進外貿增長方式的轉變。我們認為,從政策調控、行業治理的宏觀層面看待國內有色金屬工業的發展,一方面國家將逐步摒棄原有的粗放式的發展模式,取而代之的是倡導采用循環經濟的持續發展模式;另一方面,國家積極鼓勵企業發展具有高附加值的金屬產品,限制或控制限制資源型初級產品的出口。這意味著,一方面在淘汰落后產能后,規模以上的技術優勢性企業將占據更多的市場份額,另一方面對于生產高附加值產品的技術領先企業,將得到更多的政策扶持和更廣闊的成長空間。價格中期調整空間有限對于金屬商品牛市的成因,我們認為,一方面由于2002年以來全球礦山建設投入的減緩,造成供給增速放慢,而同期全球經濟平穩向上,從而形成供需關系的緊張;另一方面,由于全球資本市場的活躍,金屬商品吸引了相當部分的投資熱錢。
       
　　對于金屬商品價格持續維持高位的看法,我們以5年為期考察CRB各種商品指數中升幅時發現,價格指數升幅較大的除工業品和軟商品(可可,咖啡,橙汁,白糖)商品外,消耗性資源型產品能源(原油,取暖油,天然氣)、基本金屬和貴金屬升幅更大。由此對目前金屬價格所處位置的理解,必須考慮礦產資源由于其自身的稀缺性和不可再生性的特點,其價值應給予重新認識———即重估資源型產品的價值。考察以10年為期CRB指數變化趨勢時可以發現,目前基本金屬的升幅與能源指數升幅基本持平。其中2002年以來的能源價格經歷了短暫調整后,整體依然保持了向上的趨勢,即消耗性資源型產品價格存在趨勢性上漲的現象。而金屬商品雖然部分可以回收利用(目前廢銅、廢鋁的回收利用比例約占新增金屬量的1/3),但基于資源型礦產的稀缺性和不可再生性,我們認為,金屬商品價格中期調整的空間是一個有限的范圍。投資建議金屬商品牛市的到來,對行業公司的正面影響不僅僅表現在企業經營收入、利潤的大幅增長,也將積極推動礦業資源的收購、控制,產能的擴充、技術的更替和產業鏈的延伸發展,這使得有色金屬行業公司在未來的3~5年里,將是我們持續關注的熱點和焦點之一。

　　對于上游企業,無疑是這一輪牛市的最大受益者。2005年7月以來,金屬商品中銅、鋅、鉛的漲幅均超過了150%,行業上游的礦業企業發展進入到了豐厚回報的運營周期。以金屬價格中期調整幅度有限,以及上游企業有望加速對礦產資源收購、控制為預期假設,我們認為資源型企業在這輪持續的牛市中將是最大的贏家,同時也是未來需要持續關注的熱點。對于行業的中游企業,由于礦石的上漲落后于金屬價格的上漲幅度,因此產業鏈條的中游也分享了金屬上漲這塊行業的蛋糕。而未來居于鏈條中游的企業的優勢在于,在上游原材料供需關系逐漸由緊張至逐步緩解乃至寬松的過程中,企業的盈利能力是逐步提升的過程(表現為礦石的價格回落先于金屬價格的回落);同時,中游企業周期性特征沒有資源型企業明顯,業績波動風險性要比上游企業的小。相比較而言,站在金屬商品的升浪之上,我們建議更關注具有下游深加工產品,以及具有相對完整產業鏈條的公司的發展。

　　從國外的有色金屬工業的發展進程看,深加工產品始終為發達國家重視發展;從國內產業的發展趨勢來看,國家有意調控低附加值的初級加工產品的發展規模,而鼓勵生產高附加值的深加工產品(可以從關稅的調整、工業用電的標準得到注解);同時深加工產品受初級產品價格波動影響較小,由此也減弱了商品周期波動性的影響。因此,從企業成長性、國家政策導向和抗風險波動性看,深加工型的產業公司都是值得長期投資的首要標的。

　　另一方面,看好金屬商品的價格走勢,也即看好有色金屬工業的投資價值回報,而對于投資于具有完整產業鏈條的企業,也鎖定了商品牛市的整體利潤環節。投資思路承以上論述,我們認為時間推進至2007年三季度,有色金屬板塊投資脈絡可以歸結為以下幾點:看好金屬商品價格的中期走勢,即尋找具有礦產儲量實質性顯著增長的資源型公司,對應建議關注的公司有云南銅業、吉恩鎳業、貴研鉑業、宏達股份;看好有色金屬工業的持續發展,并期望部分規避產業的周期性風險,即投資產業鏈條一體化的公司,鎖定產業鏈條完全利潤,對應建議關注的公司有中金嶺南、南山鋁業、金瑞科技;看好國家政策鼓勵的方向、業務產品具有突出成長性,并有效規避有色金屬周期性的投資策略,可選擇行業中的下游深加工產品的公司,建議重點關注新疆眾和;看淡美元,看好黃金,看好黃金資源型企業的擴張性戰略發展模式,在融資性項目確定以后,“增持”山東黃金。以觸發性事件因素改變公司的內在價值,也將是未來投資關注的方向。以中國有色金屬工業繼續做大做強、集中度不斷提升的行業整合趨勢,建議關注中國鋁業、焦作萬方、鋅業股份、關鋁股份公司是否存在收購兼并的事件性投資機會。